Kur politikası ihracatçıları zorluyor

Her geçen yıl ekonominin biraz daha fazla dışa açıldığı bir gerçek. Bunu, dış ticaret ile toplam milli hasıla rakamları karşılaştırıldığında kolayca görmek mümkün. Her yıl ithalat ve ihracatın ekonomideki payının arttığı görülüyor. Buna bir de turizm gibi hizmetleri de eklersek dünyada olanların ve özellikle bazı ülke ekonomilerindeki gelişmelerin bizi niçin giderek daha fazla ilgilendirdiğini anlamak zor olmasa gerek. Çeşitli ülkeler arasında Amerikan ekonomisinin durumu diğerlerinden daha büyük önem taşıyor.

Bu ülke ekonomisinin ve dış ticaretinin büyüklüğü diğer bütün ülkeleri etkiliyor. O yüzden, Amerikan ekonomisinde durgunluk işaretleri belirdiği zaman, özellikle Avrupa ülkeleri telaşlanıyor. Durgunluğun kendi ekonomilerine yansımasından endişe ediyor.Bizim yönümüzden konunun önemi, yalnız Amerika ile yaptığımız ticaret bakımından değil. Aynı zamanda ekonomik ilişkiler içinde olduğumuz ülke ekonomilerinin Amerika’da olanlardan ne ölçüde etkileneceği açısından ilgilendiriyor.Bugünlerde uluslararası alanda tartışılan en önemli konu Amerikan ekonomisinin önümüzdeki dönemde durgunluğa girip girmeyeceği.Son haftalarda pek çok gösterge, uzun bir süreden beri yükselme grafiği gösteren ekonominin yavaşlama eğilimine girdiğini işaret ediyor.

Şimdiye kadar durumu fazla ciddi bulmadığı anlaşılan Amerika’nın Federal Reserve Board’u, ekonomiyi canlandırmak amacıyla, geçen çarşamba günü beklenmedik bir zamanda faiz oranlarını yarım puan birden düşürdü. Bu da Amerikan ekonomisi üzerinde büyük etkinliği olan bu kuruluşun, olası bir durgunluğu dikkate alarak tutum değiştirdiği anlamına geliyor. Yavaşlamanın durgunluğa dönüşmesinden korktuğunu gösteriyor. Bu nedenlerle, önümüzdeki dönemde önce Amerikan ekonomisinde, sonra da diğer ekonomilerde meydana gelebilecek gelişmeleri izlememiz gerekiyor. 2001 yılının, ekonomik ilişkilerimizin yoğun olduğu ülkelerde meydana gelebilecek durgunluktan etkileneceğini gözden uzak tutmamalıyız.

Bizim dışımızda gelişen faktörlerden birisi de petrol fiyatları. Geçtiğimiz yıl uluslararası piyasalarda fiyatlar varil başına 35 dolara kadar yükseldi. Bu da dış ticaret dengemizde beklenenin üzerinde bir açık yaratı. Önümüzdeki yıl petrol fiyatlarının varil başına 25 dolarda dengeleneceği beklentisi mevcut. Hatta, durgunluk halinde fiyatlar bu düzeyin de altına inebilir. Petrol fiyatlarında beklenen düşüş ödemeler dengemizi olumlu etkileyecek önemli bir faktördür.


Dışardan gelecek yabancı sermaye girişleri konusunda fazla iyimser olmak için bir sebep yok. Yıllardan beri Türkiye, benzer ülkelere oranla daha düşük yabancı sermaye çekiyor. Mali sektörde karşılaştığımız kriz yabancı sermaye kaynaklarını önümüzdeki yıl daha da çekingen yapabilir. İhracat pazarları yönünden önümüzdeki yıl pek elverişli olmayan bir ortamla karşı karşıya kalabiliriz. İhracatımızın yüzde kırkını oluşturan tekstil ürünleri sektörü her yıl artan bir şekilde diğer ihracatçı ülkelerin şiddetli rekabeti ile karşılaşmaktadır. Hükümetin uygulamakta olduğu kur politikası, ihracatçı firmaları güç durumda bırakmaya devam edecektir. Ayrıca Eximbank’ın bu yıl ihracatın finansmanında önceliği katma değeri yüksek mallara yönelteceğini belirtmesi tekstil sektörünü zora sokacaktır. Görüldüğü gibi, uluslararası ekonomi alanında önümüzdeki yıl meydana gelebilecek gelişmelerin ekonomimizi nasıl etkileyeceği konusunda bu aşamada söylenebileceklerin bir bölümü spekülatif nitelikte. O yüzden, gelişmeleri yakından izlemek ve ona göre tutum almak en doğrusu olacaktır.


Makro Göstergeler:

2000 yılnda enflasyon TEFE’de %32.7, TÜFE’de %39…
Devlet İstatistik Enstitüsü’nden (DİE) yapılan açıklamaya göre, aralık ayında toptan eşya fiyatları endeksi (TEFE) %1.9, tüketici fiyatları endeksi (TÜFE) %2.5 artmıştır. Böylece, 1999 yılında sırasıyla%62.9 ve %68.8 olan TEFE ve TÜFE itibariyle enflasyon, 2000 yılında sırasıyla %32.7 ve %39 seviyelerine gerilemiştir. Bu rakamlar istikrar programında hedeflenen düzeyin (TEFE için % 20, TÜFE için %25) üzerinde olmakla birlikte, hem TEFE, hem de TÜFE enflasyonunda gözlenen önemli düşüş programın başarısına işaret etmektedir. 2000 yılı enflasyonu son 14 yılın en düşük seviyesinde gerçekleşmiştir.


2000 Yılı TEFE Analizi:

TEFE (toptan eşya fiyat indeksi), belirli bir dönem içerisinde üretilen mal ve hizmetlerden oluşan, fiyat artışlarını göstermektedir.

2000 yılı Aralık ayı TEFE verileri incelendiğinde, TEFE’nin;

• Bir önceki aya göre %1.9,
• Bir önceki yılın aralık ayına göre (12 aylık dönemde) %32.7,
oranında arttığı görülmektedir.

Uygulanmakta olan ekonomik programın 2000 yılı sonu enflasyon hedefi; TEFE’de %20 olarak ilan edilmişti. Ancak, 12 aylık dönemde TEFE’nin kümülatif olarak %32,7’lik gelişimi dikkate alındığında, program hedeflerinin aşıldığı ortaya çıkmaktadır.

IMF’ye verilen ‘ek niyet mektubu’na göre; 2001 yılı TEFE hedefi %10 (daha önceki ek niyet mektubunda da hedeflendiği gibi) olarak belirlenmiştir.

Ana Sektörler İtibariyle TEFE Gelişimi:

2000 yılı Aralık ayında, bir önceki aya göre %1.9 olarak gerçekleşen TEFE’nin;
%0,2’si enerji (enerjinin payı %11),
%0,8’i tarım (tarımın payı %42),
%0,9’u imalat (imalatın payı %47),
sektörlerinden oluşmaktadır. Sözkonusu dönemde, ‘madencilik ve taşocakçılığı sektörünün’, genel indeks artışında bir etkisi olmamıştır.


Aralık 2000 TEFE TÜFE
Bir önceki aya göre değişim oranı (%) 1.9 2.5
Bir önceki yılın Aralık ayına göre değişim oranı (%) 32.7 39.0
Bir önceki yılın aynı ayına göre değişim oranı(%) 32.7 39.0
12 aylık ortalamalara göre değişim oranı (%) 51.4 54.9


Değişim (%) Ara.00 Ara.99
Bir önceki aya göre değişim oranı (%) 1,9 6,8
Bir önceki yılın aralık ayına göre değişim oranı (%) 32,7 62,9
Kaynak: DİE



İmalat sanayi alt sektörleri itibariyle TEFE gelişimi

Maliyet enflasyonu’ olarak da tanımlayabileceğimiz TEFE, imalat sanayi alt sektörleri itibariyle incelenecek olursa, aşağıdaki gibi bir tablo ortaya çıkmaktadır:
• Tekstil, işlenmiş deri, ağaç-mantar, plastik-kauçuk, radyo-TV-haberleşme cihazları ve mobilya ürünleri imalatı alt sektörlerinin TEFE artışları; ana imalat sanayi TEFE artışının oldukça üzerinde gerçekleşmiştir.
• 2000 yılında kredi faizlerinin düşmesiyle birlikte, borçlanma oranı yüksek olan işlenmiş deri, tekstil, konfeksiyon ürünleri imalatı alt sektörleri finansman yönünden rahatlamış ve maliyetleri azalmıştır.
• Kasım ayının 2. yarısından itibaren finansal piyasalarda ortaya çıkan krize bağlı olarak bu alt sektörler krize duyarlılık göstermiş; kredi maliyetleri ve vadelerindeki değişmeler, sektörlere hemen yansımıştır. Bu gelişmeler ise, maliyetlerin, dolayısıyla fiyatların artmasına neden olmuştur.

Tekstil sektörünün fiyat artışları, konfeksiyon sektörüne de yansımaya başlamış, önümüzdeki dönemde fiyat artışlarının, bu sektörlerde devam etmesi beklenmektedir.


Ağaç-mantar ve mobilya ürünleri imalatı sektörlerinin fiyat artışları; girdi-nihai ürün ilişkisine bağlı olarak, birbirlerine paralel bir artış trendi izlemiştir.2000 yılı başında ekonomik programın uygulamaya konmasıyla birlikte; işçilik ücretleri hem özel sektörde hem de kamu sektöründe baskı altına alınmış ve verimlilik artışına rağmen, ücret artışları sınırlı kalmıştır. Aynı zamanda, ekonomik programla birlikte; kurların sabitlenmesi, ithal girdi maliyetlerinin azalmasını sağlamıştır. Bu da, üretimi ithal girdiye bağlı olan alt sektörlerin, toplam faktör maliyetleri içinde hammadde maliyetlerinin azaldığı anlamına gelmektedir.Enerji fiyatlarındaki artışlar ve EURO/USD paritesindeki olumsuz gelişim, ekonomik program hedeflerinden sapılmasına neden olmuştur.

Üretimde kullanılan enerji girdileri içinde, petrol ve türevlerinin payının yüksek olduğu sektörler, artan petrol fiyatlarından olumsuz etkilenmiştir. Elektriğin ağırlıklı olduğu sektörlerin enerji maliyetlerinin ise; aylık %2’lik elektrik zamları dikkate alındığında, petrol ve türevlerini kullananlarla kıyaslandığında çok da fazla artmadığı görülmektedir.


Sonuç olarak:

2000 yılında toplam TEFE % 32 ve TÜFE ise % 39 olarak gerçekleşmiştir. Program hedeflerindeki sapma, uluslararası enerji fiyatlarında beklenmeyen büyük artışlardan ve EURO/USD paritesindeki gelişmelerden kaynaklanmıştır.
2001 yılı TEFE hedefi yüzde 10 olarak devam etmektedir.


Parasal Göstergeler:

Hazine önceki cuma günü 1,650 trilyon maksimum net satış hedefiyle ihale açtı. Olağan uygulamadan farklı olarak ihalede biri 6 ay (11.07.01)biri 14 ay (20.02.02) vadeli olmak üzere iki ayrı kağıt satışa sunuldu. Tabii hazinenin tercihi itfayı 14 aylık borçlanmayla döndürerek faiz yükünü 2002’ye atmaktı, fakat piyasanın şu anda bu kadar uzun vadeli bono almaktan kaçınabileceği tahmin edildiği için ihale iki vadede açıldı.Nitekim 6 aylık kağıda 2.4 katrilyon teklif gelirken 14 aylık kağıda sadece 683 trilyon teklif geldi. Kamu hariç yapılan toplam net satışın % 82’si 6 aylık kağıtta, % 18’i ise 14 aylık kağıtta gerçekleşti. Bileşik faizler 6 aylıkta 67.47, 14 aylıkta 64.99 olarak gerçekleşti.


Yılın bu ilk ihalesi bono piyasasının daha sonraki seyri için önemli ipuçları verdi.
2001 bütçesinde faiz ödeneği 16.7 katrilyon. Bunun 12.4 katrilyonu geçen yıl gerçekleştirilen iç borçlanmaların tahakkuk eden faizi, 2.8 katrilyonu ise yine geçmiş yıllarda yapılan dış borçlanmaların faizi. Geriye kalan 1.5 katrilyonluk ödeneğin ise 2001 içinde yapılacak 2001 vadeli iç borçlanmaların faizini karşılaması planlanmıştı. Cuma günü yapılan 11 07 01 vadeli bono ihalesiyle bu 1.5 katrilyonluködeneğin 341 trilyonu harcanmış oldu.


Bundan sonra önümüzdeki büyük ihale 20 Şubat’ta. 21 Şubat’ta 4 katrilyonluk itfa olduğuna göre ihaledeki satış hedefinin de bu civarda olması beklenebilir. Cuma günkü ihaledeki sonucun 20 Şubat’ta da geçerli olduğunu varsayalım. Yani hazine 4 katrilyonluk itfanın % 82’sini 6 ay vadeli %59 basit faizle borçlanarak karşılasın. Bu takdirde bütçeye Ağustos 2001’de ödenecek 967 trilyonluk bir faiz yükü gelecek. Bu durumda yılın ilk iki ayında 2001 vadeli borçlanmalar için ayrılan faiz ödeneği tükenmiş olacak ve marttan itibaren yapılacak iç borç ihalelerinde 2001 vadeli satış yapıldığı takdirde 2001 bütçesindeki faiz ödeneği aşılmaya başlanacak. Mart ve nisan aylarında büyük itfa olmaması bu açıdan iyi. Ancak mayısta ekime kadar sürecek yüklü itfalar dönemi başlıyor.

Mayısta da hazinenin 2001 vadeli borçlanmak zorunda kalması daha beşinci aydan 2001 bütçesinin harcama hedeflerinin önemli boyutta aşılması anlamına gelecek. Günü geldiğinde bir tek bu gelişme bile piyasada çalkantıya yol açabilir. O halde 20 Şubat’a kadar bono piyasasının 10 aydan daha uzun vadeli yatırım yapmaya ikna edilebilmesi çok önemli. Bu gerçekleşmezse, zaten gelir kısmı son gelişmeler ışığında çok hayalci kalan 2001 konsolide bütçesinin harcama tarafında da ilk gedik açılmış olacak. Şimdi de daha yakın vadeli bir perspektifle TL cephesine bakalım. O/N repo faizi 25 Aralık - 4 Ocak arasında istikrarlı olarak gerilemiş. 25 Aralık 120, 2 Ocak 80, 3 Ocak 77, 4 Ocak 66. Likidite cephesine baktığımızda faizdeki bu düşüşün likiditedeki önemli bir artışla sağlanabildiği ortaya çıkıyor.


Bilindiği gibi kasımdaki likidite krizi başgösterdiğinde toplam piyasa fonlaması 8 katrilyon civarındaydı. Kriz sırasında da Merkez Bankası toplam fonlamayı bu seviyede tuttu. Aralığın ortasından itibaren bu seviye biraz aşıldı, 8.5 katrilyon civarına ulaşıldı. 21 Aralık’tan itibaren ise Merkez Bankası piyasayı kriz sonrasının ilk önemli ihalesi olan 5 Ocak’a hazırlamak amacıyla fonlama atağına kalktı ve 4 Ocak’a kadarki 7 iş gününde toplam fonlamayı 1.5 katrilyon arttırdı. 4 Ocak itibarıyla toplam fonlama 10.2 katrilyona ulaşmış durumda.

Kriz öncesine göre artış % 30’a yakın. Bu artışın boyutunu ifade edebilmek için “Merkez Bankası piyasayı paraya boğdu” diyebiliriz. Faizdeki sınırlı gerileme ancak bu sayede gerçekleşti. Genişlemenin boyutunu rezerv para artış oranlarından daha net görebiliriz. Merkez Bankası iç varlıklarına getirilen kısıtlama sayesinde rezerv paranın yıllık artış oranı sonbaharda % 50-60 aralığına oturmuştu.

Rezerv para artışı kriz sırasında da bu aralığın içinde seyretti. Ancak Aralık sonu başlayan 5 Ocak operasyonuyla bant delindi. Rezerv paranın yıllık artış hızı 26 Aralık’ta % 76, 4 Ocak’ta ise % 84 oldu. Bunlar mevcut dezenflasyon programıyla bağdaşmayan tehlikeli derecede yüksek artış hızları. Tabii rezerv paranın bir iki hafta çok genişlemesinden bir şey olmaz, ama her ihale öncesinde bu oyun oynanırsa bu para enflasyona yansır. Fakat zaten Ocak sonundan itibaren devreye girecek yeni NİV tavanları fonlama konusunda Merkez Bankası’nın elini kolunu bağlayacak. (Aslında ilk NİV tavanı 11 Ocak’ta, çünkü 31 Aralık 2000 NİV değeri, 11 Aralık 2000 ve 11 Ocak 2001 değerlerinin ortalaması olarak hesaplanacak. Bu değerin 1,650 trilyonu aşmaması lazım. 11 Aralık’ta NİV 1,840 trilyon olduğuna göre 11 Ocak’ta NİV’in en fazla 1,460 trilyon olması gerekiyor. Şu anda ise (4 Aralık) NİV 2,631 trilyon. Buradan 1,460 trilyona inmenin faiz açısından ne anlama geldiğini ayın 11’inde göreceğiz. Allah’tan sadece bir gün için. 31 Ocak’taki tavan ise 900 trilyon ve ayın son beş iş gününün ortalaması olarak hesaplanacak)

Sonuç olarak faizdeki 5 Ocak öncesi rahatlamanın yeni döviz gelmedikçe geçici olduğunu bilelim. Gözümüz Merkez Bankası’na yapılan net döviz satışında olsun. Bunun dışında yapılan ve yapılabilecek her şey palyatiftir ve bir süre sonra ters tepecektir. Hatta Merkez Bankası’na yapılan her döviz satışı da likiditeyi rahatlatmayabilir. Bilindiği gibi son dönemde bazı büyük özel bankalar ve kamu bankaları ellerindeki dövizin bir bölümünü Merkez Bankası’na sattılar. Bu ilk başta bir rahatlama yaratırken bir noktadan sonra geçen hafta gözlendiği gibi bankalar arası döviz depo oranlarını yükselterek TL faizini de yukarı itmeye başladı. Demek ki Merkez Bankası’na satılan paranın gerçekten sisteme dışarıdan gelen taze para olması şart.