Şubat ayında bu hisselere dikkat!

İş Yatırım Şubat ayı aylık bülteninde en çok önerdiği hisse listesini güncelledi...

<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a79601c04688fbd3bf5.jpg">

İş Yatırım Şubat ayı aylık bülteninde en çok önerdiği hisse listesini güncelledi.

İşte şubat ayı için önerilen hisseler...

CANLI BORSA İZLEMEK İÇİN TIKLAYIN... 
 

<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7a601c04688fbd3bf7.jpg"> 

Aksen Enerji (AKSEN TI)

Bolu Göynük linyit santralinin ilk fazının Nisan ayında devreye girmesi bekleniyor

Kömür madenlerindeki artan iş güveliği denetimleri nedeniyle Bolu kömür santralinin devreye alınma tarihinde bir gecikme yaşandı. 135MW’lık ilk fazının Nisan ayında ikinci fazının ise Haziran ayında devreye girmesi bekleniyor. 2015 yılında Bolu Göynük kömür santralinden 1.1 milyar kWs elektrik üretimi ve 100 milyon TL FVAÖK katkısı bekleniyor. 2016 yılında santralin tamamen devreye girdiği zaman 2 milyar kWh elektrik üretmesi ve 180 milyon TL FVAÖK yaratması bekleniyor.

Maliyetleri düşürüp marjları arttırmayı hedefliyorlar

2017 yılına kadar devreye girecek olan 270MW kapasiteli kömür santrali ve yenilenebilir enerji santrallerinin şirketin maliyet yapısını düşürmesi bekleniyor. Şirket ayrıca yenilenebilir santrallerinden üretimi artırarak ve DUY piyasasından elektrik alımı yaparak maliyetlerini düşürüyor.

Şirket 2015 beklentilerini açıkladı

Şirket 2015 yılında 12 milyar kWs elektrik satışı ve bunun 10.3 milyar kWs’nin üretimden karşılanacağını öngörüyor. Satışlarının %65’ini ikili anlaşmalar yoluyla geri kalan kısmını ise piyasaya satmayı hedefliyor. Bunlar sonucunda 2015 FVAÖK’ünü 420-430 milyon TL seviyesinde planlıyor.

2015 yılında büyük bir yatırım planları yok

Aksa Enerji’nin 2015 yılında devam eden kömür ve rüzgar santralleri dışında herhangi büyük bir yatırımı bulunmuyor. 2015 yılında toplam harcama tutarının 130- 140 milyon dolar olması bekleniyor. Net borç/ FVAÖK çarpanı ise Eylül’14 tarihinde 6.8x seviyesinden 2015 yılında 5x seviyesine düşmesini öngörüyoruz.

Hisse için AL tavsiyemizi koruyoruz

Şirketin 2017 yılında kurulu gücünü planlananın altında 2.5GW’a çıkarmamıza rağmen 12 aylık hisse değerini 3.89 TL olarak hesaplıyoruz. Riskler arasında ise şirketin yüksek açık pozisyonunu, arz fazlasını ve 2015 yılında hidroelektrik santrallerinden gelebilecek üretimin fazla olmasını sayabiliriz.



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7a601c04688fbd3bf9.jpg">

Emlak GYO (EKGYO TI)

TOKİ'nin iştiraki olarak konut sektöründe avantajlı bir pozisyonda.

Emlak GYO’nun %49’u TOKİ'ye ait geri kalan %51’i ise Borsa İstanbul’da işlem görmekte. Emlak GYO TOKİ’nin arsalarını ihalesiz ekspertiz değerinde satın alma ayrıcalığına sahip.

Emlak GYO 2014 satış hedeflerini tutturdu

2014 yılının son çeyreğinde Emlak GYO Park Mavera (Başakşehir/ İstanbul), Köy (Zekeriyaköy/İstanbul) and Evvel İstanbul (Başakşehir/ İstanbul) projelerini satışa sundu. Yeni proje lansmanlarının da katkısıyla şirket 2014 yılı icin hedeflemiş olduğu 10 bin konut önsatışını yakaladı. 4Ç14’de Emlak GYO 2,3 milyar TL önsatış hasılatı yarattı: 4Ç14 performansı bir önceki döneme göre %86, geçen yıla aynı döneme göre ise %33 yukarda. 2015 yılında şirketin son çeyrekte yakalamış olduğu momentumu korumasını bekliyoruz. Şirket de 2015 yılında 12 bin konut önsatışı ve 6,8 milyar TL önsatış cirosu yaratmayı hedefliyor. 2015 yılı hedefleri 2014’ün ünite olarak % 20 hasılat olarak ise %28 üstünde.

İhaleler Mart’da

Sariyer/Istinye (1,1 milyar TL), Yenimahalle/Ankara (622 milyon TL) and Hosdere/Istanbul (120 milyon TL) Basaksehir/Istanbul (70 milyon TL) arsaları Mart ayında ihaleye cıkıyor. Mart ayında ihaleye cıkacak olan arsaların şirketin net aktif değerdeki payı %14. Eğer Emlak GYO geçmiş ihale ortalamalarına paralel olarak arsaları 1,95 katlarına ihale edebilirse, şirketin net aktif değeri %14 artacaktır. İkincil halka arz gelirlerinin kullanımı & arazi satın alımları Kasım 2013’de Emlak GYO arsa almak için ikincil halka arza gitmiş ve 3,25 milyar TL fon elde etmişti. Mayıs 2014 itibariyle şirket ikincil halka arz gelirlerin tamamını harcamış oldu. Şirket TOKI’den 2,5 milyar TL, Özelleştirme İdaresi'nden ise TL1 milyar TL büyüklüğünde arsa alımı yaptı. Arsalar Başakşehir/İstanbul (547 bin m2), Çankaya/ Ankara (493 bin m2), İstinye/İstanbul (158 bin m2), Maltepe/İstanbul (92 bin m2) ve Derince/Kocaeli (77 bin m2)’de yer alıyor. Diğer yandan Emlak GYO, TOKI ve Çevre ve Şehircilik Bakanlığı ile ortak olarak Yeni Şehir ve Kanal İstanbul'un master planı tasarlamakta.

Hisse geri alım programı devam ediyor

Nisan 2014’de, Emlak GYO hisse geri alım programını, ödenmiş sermayesinin maksimum limiti olan %10’una kadar genişletmişti. Program 36 ay için geçerli ve satın almalar için 1,5milyar TL tahsis edilmiş durumda. İkincil halka arzdan sonra şirket piyasadan toplam 104 milyon hisse satın aldı (ödenmiş sermayenin %2,92’si).

Hedef fiyatımızı 3,8TL

Şirket için hedef fiyatımızı 3,4TL’den 3,8TL’ye yükselttik. Baz senaryomuzda, şirketin arsa portföyünü 2015-2022 yılları arasında projelendireceğini varsayarak 3,8TL’lik bir hedef fiyatına ulaşıyoruz. İyimser senaryoda ise arazi portföyünü daha hızlı geliştirebileceğini varsayarsak (2015-2019) hedef fiyatımız 4,15TL’ye yükseliyor. Son olarak,10 yıllık projelendirme periyodunu ve daha düşük ihale çarpanlarını içeren en kötü senaryomuzda ise hedef fiyat 3,10TL’ye geriliyor.



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7a601c04688fbd3bfb.jpg">

Enka İnşaat (ENKAI TI)

2014’ün ilk dokuz ayında 1,6 milyar dolar yeni proje aldı

2014 yılı 3. çeyrek sonu itibariyle Enka İnşaat’ın 3,4 milyar dolar toplam projesi bulunuyor. Holdingin 2013 yılsonunda toplam proje büyüklüğü 3,2 milyar dolar seviyesindeydi. 2014 yılı başından beri holding toplam büyüklüğü 1,6 milyar doları bulan dört yeni proje aldı. Bu projelerden iki tanesi Irak’ta, bir tanesi Gürcistan’da ve bir tanesi de Kosova’da. Yılın son çeyreğinde holdingin 250 milyon dolarlık daha yeni proje almasını bekliyoruz. 140 milyon dolarlık ABD elçilik binası projesi 4. çeyrekte eklendi ve bir tane daha aynı büyüklükte proje 2015’in hemen başında bekleniyor. 2

015’te Irak’ta yeni projeler bekliyoruz

2014 Eylül ayı itibariyle Irak’ta toplam 1,5 milyar dolarlık proje bulunuyor. Toplam 6 projenin bulunduğu Irak’ta 2 tanesi yeni eklendi ve her ikisinin de ikinci fazları bulunuyor. Bu iki projenin toplam büyüklüğü yaklaşık 800 milyon dolar seviyesinde. İkinci fazların da toplam büyüklüğünün bu seviyelerde olması bekleniyor. Uzun zamandır Irak’ta iş yapan Enka’nın bu projelerin ikinci fazlarını da almasını bekliyoruz.

Gayrimenkulde tek ülke riski

Enka’nın kira getiren gayrimenkullerinin hepsi Rusya’da. Dolayısıyla şirket Rusya ekonomisindeki dalgalanmalara açık. 2008 ve 2009 yıllarındaki krizlerde Enka’nın Rusya’daki gayrimenkullerinde kiralarda bir düşüş olmaıştı ancak doluluk oranları 8-10 puan arası gerilemişti. Rusya’daki mevcut krizde kiralarda da gerileme olabileceğini düşünüyoruz. Biz modelimizde 2015 ve 2016 yıllarında kiralarda dolar bazında %5’lik düşüş öngördük. Doluluk oranlarında ise 2015 yılında 5 puan düşüş öngördük, 2016 ve 2017 yıllarında doluluk oranlarının 2015 seviyesinde olacağını ve ancak 2018’de şu anki seviyelere geri döneceğini varsaydık.

NAD’ne göre iskontolu işlem görüyor

Cari piyasa değeri ile Enka İnşaat hisseleri NAD’ne göre %34 iskontolu işlem görüyor. Hissenin tarihi iskontosu %13 seviyesinde.



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7b601c04688fbd3bfd.jpg">

Halkbank (HALKB TI)

KOBİ hikayesi satın almayı sürdürüyoruz.

2014 Halkbank için çok sallantılı bir yıl oldu ancak bu dönemin ardından bankanın aktif kalitesi ve karlılığında hızlı bir toparlanma ile bozulan algının da iyileşeceğini düşünüyoruz. Üçüncü çeyrekte takibe atılan yüklü kredi yatırımcılarla detaylı olarak paylaşıldı ancak algıdaki bozulmanın önüne geçilemedi. Bu yüklü dosya hariç tutulduğunda bankanın aktif kalitesindeki sağlıklı görünüm ihmal edildiği için Halkbank hisseleri emsallerine göre ucuz fiyatlanıyor. Tahminlerimize göre bankanın bu yıl yeni tahsili gecikmiş alacak oluşumu rakiplerinden daha düşük olacak. Kredi portföyündeki değişim ile 2014 yılındaki marj erimesi diğer bankalardan yüksek oldu. Ancak bankanın KOBİ kredilerindeki üstünlüğü devam ediyor. Hazine destekli kredilerin faizleri düşük düzeyde kalsa da kamu mevduatının da daha ucuz olması ile bankanın bu alanda spredini koruduğunu düşünüyoruz. Halkbank ücret ve komisyon düzenlemelerindeki tehdide karşı daha iyi konumda. Bankanın TL vadeli mevduat tabanının zayıf oluşu ve diğer giderlerdeki artış iki zayıf noktası olarak görülebilir ancak ikincisinin önden yüklemeli giderler nedeniyle yüksek olduğunu ve zamanla normalleşeceğini düşünüyoruz.

Sürdürülebilir özkaynak karlılığını %16’ya indirdik.

Halkbank değerlemesinde sürdürülebilir özkaynak karlılığını 100 baz puan indirerek %16 olarak belirledik. Tahminlerimize göre banka rakiplerinden daha yüksek net faiz marjını sürdürecek. Karşılık ve diğer faaliyet giderlerindeki artış bu 100 baz puanlık indirimin sebepleri oldu. diğer yandan yeni kurulacak olan katılım bankacılığı iştirakinin ilk aşamada özkaynak karlılığını sulandırıcı etkisi ve daha sonra katkısı bu hesaplarımıza dahil edilmedi. Sigortacılık iştiraklerinin yılın ikinci çeyreğinde satılması hedefleniyor. Banka bu satışlardan 400-500 milyon TL vergi sonrası gelir elde edebilir. Bankanın 2014 yılında %14 net kar düşüşünün ardından bu yıl net karında %8 artış ve %15 özkaynak karlılığı öngörüyoruz. Tahminlerimizde sigortacılık iştiraki satış gelirleri yer almıyor. 2015 tahminlerimize göre 7,6x F/K ve 1,0x PD/DD çarpanlarıyla işlem gören Halkbank hisselerini ucuz buluyoruz.

Yönetim Kurulu nakdi sermaye artırımı kararı aldı.

Halkbank Yönetim Kurulu, bankanın ödenmiş sermayesinin 1 milyar TL artırılarak 2,25 milyar TL’ye çıkarılması için bedelli sermaye artışı kararı aldığını duyurdu. Bu kararın 4 ay içerisinde yerine getirilmesi planlanıyor. Sermaye artışı ile elde edilecek kaynaklar bankanın katılım bankası kurulmasını da içeren gelecekteki büyüme yatırımları için kullanılacak. Borsada halka açık kısma sahip yatırımcıların bedelli sermaye artısına katılmaları durumunda mevcut pozisyonlarına kıyasla sınırlı bir miktar nakit ödemesi yapacağını söyleyebiliriz. Yatırımcılardan mevcut pozisyonlarının %6’sı kadar nakit çıkısı olacak.



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7b601c04688fbd3bff.jpg">

İŞ GYO (ISGYOTI)

Kanyon Alışveriş Merkezi ve İş Kuleleri şirketin 1,1 milyar değerindeki gayrimenkul portföyünün %37’sini oluşturuyor. Bu iki varlık dışında İş GYO’nun portföyünde hipermarket binası ve alışveriş merkezinden oluşan dört adet perakende yatırımı, sekiz ofis binası ve bir otel var. İş GYO varlıklarının büyük kısmı merkezi lokasyonlarda dolayısıyla kiracı profili ve doluluk oranları yüksek.
Kira büyümesi…

Tuzla Teknoloji ve Operasyon Merkezi (184,7 bin metrekare), Tuzla Karma (33 bin metrekare), Ege Perla Karma (ticari birimler) (25,6 bin metrekare), İstanbul Finans Merkezi (ofisler ve ticari birimler) (16,5 bin metrekare) ve Manzara Adalar (ofis ve ticari birimler) (55 bin metrekare) projelerinin tamamlanmasıyla, İş GYO’nun 2013’te 117 milyon TL(1,94 TL/USD) olan toplam kira gelirlerinin 2018 itibariyle 278 milyon TL (2,66TL/USD)’ye ulaşmasını bekliyoruz.

Kira artışları

Şirket kira artışlarında TL kiraları için enflasyon uygularken, döviz kira geliri için ya döviz enflasyonu ya da ortalama %3 artış oranı kullanmaktadır. Şirketin kira gelirlerinin %38’i dolar %5’i avro ve %47’si TL cinsinden. Yeni konut projeleri yolda Şirket son olarak Manzara Adalar Projesi’ni satışa çıkardı. Manzara Adalar yaklaşık 145 bin m2 satılabilir, 55 bin m2 kiralanabilir alan öngörüyor. Diğer taraftan Topkapı Projesi 280 bin m2 satılabilir alandan oluşuyor (Topkapı Projesi’nin %50’si İş GYO geri kalanı NEF’e ait). Son verilere göre satışta olan Ege Perla Projesi’nin %60’ının ön satışı tamamlandı.

Şirket her yıl öz kaynağının %5’ini nakit temettü olarak dağıtıyor

Benzer şekilde şirketin 2015 yılında 34 milyon TL temettü dağıtmasını bekliyoruz. Şirketin 2015 yılı temettü verimi %2,8’e denk geliyor.

İş GYO net aktif değerine göre %42 iskontolu işlem görüyor

Şirketin iskontosu sektör iskonto medyanı olan %44’e paralel. 2015 yılsonu itibariyle şirketin net aktif değerinin 3,2 milyar TL’ye yükselerek, bugünkü piyasa değerine göre iskontosunun %62 seviyesine çıkmasını öngörüyoruz.

Döviz açık pozisyonu

Şirket Eylül 2014 itibariyle 52 milyon dolar ve 15 milyon avro açık pozisyonuna sahip. TL’nin %10 değer kaybetmesi halinde şirket 12 milyon TL kambiyo zararı yazacaktır.



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7b601c04688fbd3c01.jpg">

Migros (MGROS TI)

Pazar payı kazanımları devam ediyor.

Migros 3Ç14’te MigrosJet’ler ile birlikte hızlanan yeni mağaza açılışları ve gıda enflasyonu sonucu %15 yıllık büyüme ile 2,29 milyar TL satış geliri elde etti. Metrekare olarak daha küçük bir formatta olan MigrosJet mağazalarının sayısı 9A14 itibarı ile 236’ya ulaşarak toplam 1.128 mağaza içerisindeki payı %19’dan %21’e yükseldi. Şirket Pazar payı kazanmaya devam ederek 9A13’te organize perakende sektöründeki payını bir önceki yılın aynı dönemindeki %14,2’den %15’e taşıdı.
 
Operasyonel marjlarda dikkat çeken iyileşme.

Brüt kar marjı 3Ç14’teki %26,1’den 3Ç14’te %26,7’ye yükseldi. Bu iyileşmede taze ürünlerin olumlu etkisinin olduğunu düşünmekteyiz. 3Ç14 VAFÖK de yıllık bazda %21 büyüme ile 157mn TL olarak gerçekleşti. Bu iyileşmenin arkasında asgari ücret artışına ve hızlı mağaza açılışlarına rağmen faaliyet giderlerinin daha iyi kontrolünün sağlanmasının olduğunu düşünüyoruz.

Borç yeniden yapılandırılması önemli bir konu ancak Euro’nun zayıf seyretmesi finansman giderlerinin kontrolünü kolaylaştırıyor.

Migros’un 2018 yılında ödemesi tamamlanacak olan 927mn Euro tutarındaki borcunun yeniden yapılandırılarak vadenin 2020-2023 yılına çekilmesi gündemde.

TL karşısında zayıf seyreden Euro’nun şirketin borç geri ödeme kabiliyetini arttırdığını düşünüyoruz.

TL karşısında zayıf seyreden euro 4Ç14’te ner karı olumlu etkilemeye devam edecek. 4Ç14’te net kar TL karşısında zayıf seyreden Euro'dan olumlu etkilenecek ancak şirketin vergi cezası nedeniyle 15.8mn TL karşılık ayıracak olması net kardaki iyileşmeyi bir miktar gölgeleyecek.
 
Yeni hissedarın büyümeye olumlu katkısı bekleniyor.

BC Partners’ın %40,25 hissesini Anadolu Endustri Holding’e satışının önümüzdeki bir kaç haftalık süreçte tamamlanması öngörülüyor. Biz perakende sektöründe önemli bir konuma sahip bir ortağın şirkete dahil olmasının Migros’un büyümesini hızlandıracağını düşünüyoruz.

AL tavsiyemizi koruyoruz.

Migros 3Ç14 finansallarının açıklanmasının ardından 2014 yılı için beklentilerini korudu. Şirket çift haneli satış ve VAFÖK büyümesi beklerken VAFÖK marjının %6-%6,5 seviyelerinde seyretmesini hedefliyor. Biz indirgenmiş nakit akımlarını baz alan değerlememize göre Migros için 28.4TL hedef fiyat ile AL tavsiyemizi koruyoruz.



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7b601c04688fbd3c03.jpg">

Pegasus Havayollari (PGSUS TI)

Sektörün küresel olumlu görünümü bizim tahminlerimizi destekliyor

2014 yılı geneline baktığımızda ekonomideki küresel yavaşlama ve Ebola virüsü endişeleri dolayısıyla havacılık hisseleri baskı altında kalmıştı. Ayrıca Türkiye özelinde THY’nin Sabiha Gökçen Havalimanından uçuşlara başlaması THY ve Pegasus arasındaki rekabeti arttırarak gelir verimliliğine olumsuz yansıdı. Ancak havayolu şirketlerinin yılın üçüncü çeyreğinde gelir verimliliklerini düzelterek güçlü karlar açıklaması ve petrol fiyatlarının 70 dolar seviyesine inmesi bu kaygıların yok olmasına sebep oldu. Havayolu hisseleri son iki ayda ralli yaparak piyasanın üzerinde getiri sağladılar. IATA’nın Ekim 2014’de yaptığı ankette katılımcıların %78’i küresel yolcu sayısındaki artışın artan tüketici güven endeksi ile birlikte devam edeceğini öngörüyorlar.

Petrol, makroekonomik ve filo tahminlerimizde yaptığımız değişiklikler sonrası tahminlerimizi yukarı yönlü revize ettik
 
En son yaptığımız değişiklikler sonrasında 2015 yılında Pegasus’un birim maliyetlerinin %2 azalarak 4 avro sente ineceğini tahmin ederken birim gelirlerinin %1,3 artışla 4,43 avro sente yükseleceğini tahmin ediyoruz. 2020 yılında birim gelir-gider aralığının 0,63 avro sente artacağını öngörüyoruz. Bu rakamın 2014 yılında 0,29 sent sevinde olacağını tahmin ediyoruz. Ancak 2012 ve 2013 yılında bu aralık 0,52 ve 0,54 avro sent seviyesindeydi. Bu yüzden tahminlerimizin gayet muhafazakar olduğunu düşünüyoruz. Önümüzdeki dönemlerde şirket maliyetlerini beklentilerin altında gelmesi ve gelir verimliliğinin beklentilerin üzerinde gerçekleşmesi hedef fiyatımızı yukarı yönlü taşıyacaktır.

Yeni hedef değerimiz olan 43.5 TL %48 yükselme potansiyeli taşıyor

Pegasus için hedef değerimizi 43.5TL’ye yükselttik. Değerleme çalışmamızda emsal şirketlerin FD/FAVKÖK çarpanına dayandırdığımız metot %30, İNA yöntemiyle çıkan değer %70 ağırlığa sahiptir. Şirketin 2015B ve 2016B FD/FAVKÖK çarpanları 6,7x ve 5,7x emsalleriyle kıyaslandığında %7 ve %10 oranında iskontolu işlem görüyor. Hedef değerimizi aşağı yönlü etkileyebilecek riskler olarak: 1) Sabiha Gökçen Havalimanında yapılacak olan ikinci pistin 2016 yılına kadar bitirilememesi ve havalimanındaki kapasite kullanımında artış, 2) petrol fiyatlarında beklenmeyen yukarı yönlü hareket, 3) beklentimizden daha zayıf gelir verimliliği ön plana çıkıyor.



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7c601c04688fbd3c05.jpg">

Türk Hava Yolları (THYAO TI)

THY beklentilerin üzerinde 3Ç14 sonucu açıkladı

THY 3Ç14’de 1.373 milyon TL net kar açılarken hem bizim beklentimiz olan 842 milyon TL’nin hem de piyasa beklentisi olan 1.127 milyon TL’nin bir hayli üzerinde açıkladı. Gelir verimliliğinin hem yurtiçinde TL bazında %11 artması hem de yurtdışında Avro bazında %2 artması şirketin gelirlerini olumlu etkileyerek beklentilerin üzerinde 7.171 milyon TL gelir yaratılmasını sağladı. Artan gelir verimliliği operasyonel karlılığı da olumlu etkiledi. FAVÖK rakamı piyasa beklentisi olan 1.406 milyon TL’nin ve bizim beklentimiz olan 1.304 milyon TL’yi geçerek 1.567 milyon TL’ye yükseldi.

Hedef fiyatımızı 11,4TL olarak güncelledik ve %30 yükselme potansiyeliyle birlikte AL tavsiyemizi koruduk

THY için 12 aylık hedef fiyatımız 11,6 TL ve %30 yükselme potansiyeli taşıyor. Şirketin 2014 ve 2015 FD/FAVKÖK çarpanları 7,4x ve 5,7x ve bu çarpanlar sırasıyla gelişmekte olan ülkelerdeki emsallerine göre % 7,3 ve %10,1 iskonto ile işlem görüyor.

THY’nin uzun vadeli planlarının ulaşılabilir olduğunu düşünüyoruz

THY 2013 yılı itibariyle Dünya havacılık pazarında %1,6 pazar payına hâkim bulunurken 2014 yılında yolcu sayısını %22 oranında büyüterek bu rakamı %1,9’a yükseltmeyi planlıyor. Atatürk Havalimanında yaşanan kapasite problemleri dolayısıyla büyüme burada daha sınırlı olurken Sabiha Gökçen ve Ankara Esenboğa’da hızlı büyümeye devam ediyor. Sabiha Gökçen’in kapasitesini altında çalışması ve ikinci pistin yapılarak kapasitenin iki katına çıkarılacak olması THY’yi uzun vadede rahatlatıyor. Şirket 2023 yılında: 1) 120 milyon yolcuya hizmet vermeyi, 2) 450 üzerinde uçağa sahip olmayı, 3) 24 milyar dolar gelir yaratmayı, 4) dünya havacılık pazarında %3 paya sahip olmayı ve 5) dünyadaki en büyük uçuş ağına sahip olmayı planlıyor. Modelimizdeki tahminlerimizle karşılaştırdığımızda 2023 hedeflerinin ulaşılabilir olduğunu görüyoruz.



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7c601c04688fbd3c07.jpg">

Tofas Otomotiv(TOASO TI)

Yeni Hatchback ve StationWagon modelleri değer yaratacak.

Tofas 2016 yılında pazara çıkartmayı hedeflediği yeni Hatchbak ve Station Wagon modelleri için toplamda 520 milyon dolar yatırım yapacağını açıkladı. Şirket daha önce açıkladığı Sedan binek araç yatırım projesiyle aynı platformunun kullanarak 2016 ve 2023 yılları arasında çoğunluğu ihracat pazarlarında olmak üzere toplamda 700 bin adet üretim yapacak. 2015’in ikinci yarısında piyasaya çıkacak olan yeni Sedan yatırımıyla birlikte yeni modeller için toplam yatırım tutarı 1 milyar dolar olurken 2016 -2023 yılları arasında bu modellerin planlanan üretim adedi 1.3 milyon adet olacak ki, bu rakam Tofaş’ın toplam 400 bin adetlik üretim kapasitesinin %40’ına tekabül ediyor. İhracat tarafında, yeni modellere de ihracat marjlarındaki aşağı yönlü haraketleri kısıtlıyan halihazırdaki al ve öde sisteminin uygulanacağını düşünüyoruz.

Dengeli ve defansif iş modeli.

2017 yılında cironun %65’ine tekabül eden ihracat, şirketi yurtiçindeki salınımlara karşı korurken, al ve öde kontratları olası zayıf ihracat talebi ve düşük kapasite kullanım oranından kaynaklı marjlardaki düşüşleri sınırlıyor. Yeni binek araç modelleri ve açıklanmasını beklediğimiz yeni Mini – cargo projesi ile 2017’de binek araçların şirketin toplam 400 bin adetlik kapasitesinin % 40’ını kapsayacağını düşünüyoruz. 2018 yılında Opel/Vauxhaul ile Doblo anlaşmasının sona ermesiyle açığa çıkacak olan yaklaşık 40 bin adetlik kapasite nedeniyle, modelimizde kapasite artışı öngörmüyoruz.

Vergi gelirleri 4Ç14 net karını arttırdı.

Tofas yıllık bazda %57 büyüme ile 4Ç14’de 179 milyon TL net kar rakamı açıkladı. 4Ç14 net kar rakamı 2014 yıl sonu net kar rakamını 574 milyon TL’ye taşıdı. 4Ç14 net kar büyümesinin ana nedeni olarak yeni yatırımları nedeniyle sağlanan devlet tesvikleri sayesinde kaydedilen vergi gelirindeki artış (4Ç14:TL61mn ; 4Ç13:TL8mn) ile net faiz gelirindeki artışı gösterebiliriz.

Muhasebe politikasındaki değişiklik 4Ç14 marjlarında düşüşe neden oldu.

Şirket 4Ç14’de yıllık bazda %5 düşüşle 178 milyon TL düzeltilmiş FAVÖK kaydetti. Düzeltilmiş FAVÖK marjı ise 4Ç14’de % 7.9 olurken, 4Ç13’deki %9.9’un ve 3Ç14’deki %11.7’nin altında kaldı. Muhasebe politikasında yapılan değişiklik şirketin 4Ç14 FAVÖK marjının yıllık bazdaki gerilemenin önemli bir nedenini oluşturdu. Nitekim, muhasebe politikasında değişiklik yapılmasaydı, şirketin 4Ç14 FAVÖK marjı %10.4 olacaktı. Şirket yönetimi halihazırdaki al ve öde ihracat iş modeli sistemiyle önümüzdeki dönemde Tofaş’ın FVAÖK marjının %10-%12 seviyelerinin makul seviyeler olduğunu belirtiyor.

PSA mevcut Minicargo için anlaşmasını uzattı.

PSA ve FIAT ile yapılan ve 2015 yılı sonunda bitmesi beklenen mevcut Minicargo anlaşması, PSA için 2017 yıl sonuna kadar uzatıldı. Uzatılmış olan yeni anlaşmada, PSA 2016 ve 2017 yıllarında yıllık 16 bin adet alım garantisi veriyor. Yeni Minicargo projesinde ise PSA’nın yer alıp almayacağı henüz netleşmiş değil. 2015 yılında bitecek olan yıllık 165 bin adet üretim kapasitesi tahsis edilmiş Minicargo anlaşmasında, PSA’nın 105 bin adet alım garantisi mevcutken Tofaş’ın PSA’ya satışları 35 bin adet seviyelerinde bulunuyor.

2015 yılı için şirket beklentisi.

Şirket 2015 yılında yurtiçi hafif araç pazarının 800 bin adete ulaşacağını, kendi yurtiçi satışlarının da 95 - 100 bin adet seviyelerinde olacağını tahmin ediyor. Şirket 2014 yılında 95 bin adet yurtiçi satış hacmi elde etmişti. Tofaş 2014 yılındaki 142 bin adetlik ihracat hacmine kıyasla 2015 yılında ABD’ye Doblo ihracatının tüm yıla katkısı sayesinde ihracat hacminin 150-160 bin adete ulaşmasını hedefliyor.  



<ımg class="yeniImg" border="0" src="https://image.hurimg.com/i/hurriyet/75/0x0/66cf4a7c601c04688fbd3c09.jpg">

Vakıfbank (VAKBN TI)

Faizlerdeki düşüşten olumlu etkileniyor.

Vakıfbank, emsallerine göre ucuz görünen piyasa çarpanları nedeniyle tercih ettiğimiz bankalardan biri olmayı sürdürüyor. Bizce faizlerdeki düşüşe bankanın net faiz marjı tepkisi, faaliyet giderlerinde normalleşme ve sektör ortalamasının çok üzerindeki kredi değer düşüş karşılıkları gibi artıları ihmal ediliyor. 2015 tahminlerimize göre 7,9x F/K ve 0,9x PD/DD çarpanları birinci kuşak bankalarının ortalamalarına göre cazip iskonto sunuyor. Bankanın gelirleri içerisinde ücret ve komisyonlar düşük paya sahip ancak yine de mevzuat değişimlerinden ciddi oranda olumsuz etkilenecek. Yine de bankanın artan tahsilat performansı bu olası gelir kayıplarını telafi edecek düzeyde. Bankanın bu yıl net karında %16 artış öngörüyoruz. Birinci kuşak bankalar için ortalama net kar artışı beklentimiz %12 düzeyinde.

Aktif kalitesi kontrol altında.

Bankanın yakın izlemedeki kredilerinde görülen artış dikkat çekici. Ancak bu büyüklüğün yalnız üçte biri taksit ödemesi bir aydan fazla geciken kredilerden oluşuyor. Banka yönetimi aktif kalitesi konusunda oldukça ihtiyatlı bir duruşa sahip ve tahsilatlarda da iyileşen bir performans göze çarpıyor. Yüksek karşılık
politikası nedeniyle bankanın özkaynak karlılığı rakiplerine kıyasla baskılanmış kabul edilebilir. Tahsilatlardaki iyileşme ve karşılık oranının sektör ortalamalarına doğru çekilmesi ile bankanın özkaynak karlılığı görünümü rakiplerinden daha iyi olabilir.

Hisselerin Hazine’ye devri ilk çeyrekte tamamlanabilir.

Genel beklenti, Vakıfların elindeki %58 hisselerin ilk çeyrek içerisinde Hazine’ye devrinin tamamlanacağı yönünde. Bundan sonra bankanın ikincil halka arzı zamanlaması ile ilgili beklentiler gündeme gelecek. Ancak bankanın düşük piyasa çarpanları düşünüldüğünde halka arzın hemen gündeme alınmasını beklemiyoruz. Bizce Hazine’nin hakim ortak olması olumlu bir gelişme ve hisse transferindeki değerleme Vakıfbank hisseleri için halka arz fiyatına taban teşkil edebilir.